專題：超跌優質小盤股迎反彈窗口 加速趕底釋放市場風險

　　11月24日，單日跌背敵商A股AI算力龍頭工業富聯（601138.SH）股價午后跳水，近千一度觸及跌停，億工業富業模憂最終收跌7.80%，聯急報55.94元/股，后機創下兩個月以來的構樂觀難新低。作為市值一度突破1.3萬億元的式隱AI算力核心標的，工業富聯單日蒸發市值近千億元，單日跌背敵商近三個交易日累計跌幅已超14%。近千

　　同日，億工業富業模憂有投資者在互動平臺向工業富聯提問：有消息傳，聯急公司已經下調了第四季度業績目標，后機同時也有觀點認為，構樂觀難大客戶在L10/L11商業模式上會有調整，式隱可能對公司的單日跌背敵商業務布局和盈利能力產生不利影響。請問屬實嗎，公司如何看待？

　　工業富聯回應稱，當前，公司第四季度整體經營，包括GB200、GB300等相關產品出貨均按既定計劃推進，客戶需求持續暢旺，生產及出貨一切正常。公司未向市場下調第四季度利潤目標，不存在應披露未披露的信息。同時，與客戶合作開發的下一代產品，也正在按前期的計劃如期順利推進當中。

　　同日，工業富聯母公司鴻海精密（2317.TW）亦同步發布相關澄清公告，強調生產及出貨一切正常。11月25日，截至當日收盤，工業富聯上漲1.2%，報56.61元/股。

　　股價震蕩

　　盡管工業富聯基本面保持高增長，但近期股價卻呈現單邊下跌態勢。自10月30日創下階段性高點至11月24日收盤，該股累計下跌超30%，市值蒸發逾4500億元，從最高點的1.5萬億元上方回落至1.11萬億元。

　　從財報數據來看，工業富聯業績依然亮眼。2025年前三季度，工業富聯實現營收6039.31億元，同比增長38.4%；歸母凈利潤224.87億元，同比增長48.52%。其中，第三季度單季營收達2431.72億元，凈利潤增速更是超過60%。

　　值得注意的是，當前市場情緒與賣方機構的樂觀預期形成了顯著背離。隨著三季度財報發布，盡管多家賣方機構在11月初發布的研報中維持較樂觀預期，在AI服務器需求強勁、GB200規模化交付在即的背景下，機構普遍看好工業富聯業績爆發力，認為其存貨大幅增長預示著訂單充沛。

　　國信證券上調了對工業富聯的盈利預期，認為隨著頭部云廠商資本開支加大，GB200及GB300的推出將使公司充分受益，因此維持“優于大市”評級，并將2025年—2027年歸母凈利潤預測大幅上調至356.44億元、693.09億元與874.57億元。國信證券指出，工業富聯三季度云服務商GPU AI服務器營收同比增長超5倍，且800G交換機單季增長超27倍，顯示出強勁增長動能。

　　華安證券亦給出較高的增長指引，并預計工業富聯2025年—2027年EPS分別為1.82元、3.36元和4.30元，對應歸母凈利潤分別為362億元、668億元和853億元，維持“增持”評級。該機構指出，盡管工業富聯三季度經營性現金流為負，但主要是由于為滿足旺盛AI服務器需求而大幅增加備貨所致；截至三季度末，工業富聯存貨高達1646.6億元，較年初接近翻倍，為第四季度及2026年的收入確認提供了有力保障。

　　值得注意的是，目前機構目標價與工業富聯現價存在顯著差距。11月初前述機構研報發布時，工業富聯股價多在75元上方，對應2025年市盈率約40倍左右。而截至11月24日，工業富聯受傳聞影響收報55.94元，一個月股價跌近三成，已大幅低于機構此前的目標價區間，市盈率回落至約28倍，顯示出當前市場比機構更為悲觀。

　　商業模式隱憂？

　　市場對于工業富聯的擔憂，已從單純的業績增速上升到了商業模式的層面。此次引發股價下跌的核心傳聞——“大客戶在L10/L11商業模式上會有調整”，觸發了市場對以工業富聯為代表的代工廠在價值鏈中地位的擔憂。

　　在AI服務器產業鏈中，L10指服務器整機組裝，而L11則是指服務器整機系統。過去兩年，工業富聯之所以能獲得遠超傳統消費電子代工的估值溢價，核心邏輯在于其深度卡位英偉達GB200 NVL72等新一代服務器系統的L11環節。

　　L11模式意味著代工廠不再僅僅是零部件的組裝者，而是成為了涉及液冷散熱、復雜布線及系統測試的整機集成商，其單價與技術壁壘顯著提升。市場普遍認為，若大客戶調整模式，如將L11環節收回自營或引入更多供應商，將直接導致工業富聯從AI服務器的“高附加值集成商”角色退回至“組裝廠”，進而引發估值體系重構。

　　作為英偉達的核心供應商之一，工業富聯的服務器出貨情況將與英偉達的AI芯片需求情況相關。據摩根士丹利此前預估，2024年英偉達HGX/DGX服務器中，有28%來自鴻海及鴻海子公司工業富聯。

　　此外，工業富聯股價暴跌也無法脫離外部因素。上周，英偉達發布超預期財報后股價不漲反跌，引發市場震蕩。隨著微軟、谷歌等云廠商資本開支達到天量，市場開始密切關注AI應用的變現能力，若下游應用無法展現足夠的盈利能力，上游硬件的競賽可能會減速。這種“AI泡沫論”直接傳導至資本市場，作為與英偉達綁定最深的標的，工業富聯也受到波及。

　　針對上述擔憂，工業富聯在澄清公告中提及GB300正常出貨，明確表示在英偉達下一代產品研發協同中，工業富聯依然保持核心供應商地位，并未被邊緣化。

　　目前，工業富聯試圖通過技術迭代和回購穩住陣腳。

　　在技術層面，隨著AI服務器功耗指數級上升，為在此功耗下控制散熱與電源能效，成為重要技術能力。工業富聯方面曾透露，針對Vera Rubin平臺（英偉達下一代架構）的新品在算力密度、電源能效及系統可靠性方面全面升級，特別在供電架構、散熱效率與集成強度方面帶來顯著優化，后續相關產品也會成為公司高端AI服務器交付的核心增長引擎之一。

　　在資本運作層面，面對股價急跌，11月24日，工業富聯回應投資者稱，將盡快召開董事會調整回購價格上限，并加速推進回購事項。此前工業富聯股東大會審議通過的回購價格上限，經分紅調整后僅為不超過19.36元/股。這意味著在當前55.94元/股的市價下，既定的回購計劃無法實施。

　　與此同時，鴻海集團亦披露子公司在武漢出售閑置資產，預計產生約7897萬元人民幣收益。雖然金額不大，但在這個節點發布，亦有提振資產利用效率、向市場釋放正面信息的意圖。

　　（作者：彭新 編輯：包芳鳴）