出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：光心

　　2025年7月以來，華泰A股持續走強，證券I增券商作為資金融通中介的年內融資熱情也極其高漲。截至11月21日，發債73家券商的規模桿率關資年內境內債發行規模已超過16000億，同比增長超50%。排名配潮配相

　　據分析，第杠低于掉隊券商此輪擴表一方面系由于行情催化下日常運營結算相關的部券資金大增，另一方面也是商或全行業積極增配重資產業務的結果。（具體見報告《券商債務與重資產業務專題：2025年券商債務發行規模同比增長近60% 券商密集增配重資產業務為擴表的提升主要驅動力》）

　　按境內債發行情況來看，華泰證券年內發債規模高達1243億元，空間僅次于中國銀河的積極增1349億元，位列行業第二。華泰

　　值得注意的證券I增是，雖然公司年內發債規模居于行業前列，年內杠桿率較年初已實現較大提升，但截至2025年三季度末，其杠桿率水平在業內并不算太高，權益乘數（剔除客戶交易保證金）為3.86，行業排名為第13名，相較其他發債規模居于前列的券商，如中國銀河（4.23，第9名）、國泰海通（4.69，第6名），或仍有進一步加杠桿的空間。

　　有趣的是，反而是發債金額較低的中金公司、中信證券的杠桿率居于行業前列，兩家券商年內發債規模相加也不足800億元，權益乘數（剔除客戶交易保證金）卻分別高達5.42和4.83，位列行業第一、第三。我們研究認為，這兩家券商或更加依賴以應付款項為核心的同業融資，對發債融資的需求較小。（具體見報告《“券商一哥”發債規模掉隊的背后：高額應付賬款滿足融資需求 優秀利率結構削弱債務置換需求》）

　　從資產角度來看，華泰證券的資產變化情況完全符合行業資產的變化趨勢，客戶資金存款、融出資金、金融投資出現大幅度增長，分別較年初增長19%、28%、29%。其中，融出資金的增長呈現出顯著的季節性，主要發生在三季度，這與7、8月份以來資本市場交投情緒火熱的情況相符。

　　此輪擴表有效驅動了華泰證券的業績擴張。2025年前三季度，華泰證券錄得營收271.29億元、同比增長12.55%，錄得歸母凈利潤127.33億元，超過去年同期。

　　然而，單季度來看，華泰證券則表現出營利雙跌的態勢，營收和歸母凈利潤分別同比下降6.94%和28.11%。對業績進行拆分發現，單季度表現不佳主要是受到自營業務去年同期高基數的影響，2024年三季度公司出售AssetMark獲得投資凈收入63億元，剔除這部分影響后，2025年第三季度自營投資收入同比提升141%。

　　從公司的金融投資結構來看，公司年內對債權AC之外的金融投資均有所增配，交易性金融資產、債權OCI、股權OCI分別較年初增長592.88億元、375.06億元、103.83億元，其中OCI資產第三季度的邊際增配動作明顯，債權OCI、股權OCI分別環比增長122%、42%。

　　券商的債權OCI一般包括國債、金融債、企業債、同業存單、超短融，股權OCI主要包括高股息股票和永續債等紅利資產。其中，股權OCI作為核算紅利資產的重要科目，在近年的自營業務研究中備受關注。市場普遍認為，隨著高質量擴表成為權益自營新主題，券商通過FVOCI賬戶增配紅利資產將成為重要的發展趨勢。

　　2024年，43家上市券商股權OCI合計共增長2365億元，占金融投資總額的比例提升3.75個百分點至7.19%。2025年以來，各家券商大舉擴張自營業務，股權OCI仍備受重視。截至三季度末，43家上市券商股權OCI較年初增長1882億元，占金融投資總額的比例進一步提升至8.93%。

　　華泰證券則在OCI增配潮中略顯掉隊，2024年末，其股權OCI金額僅有1.3億元，占金融投資的比例僅有0.03%。2025年，華泰證券雖然對該類資產進行大額增配，其金額達到105億元，但占比仍僅為2.26%，該數值在43家上市券商中排名第34位，在十家營業收入TOP10的頭部券商中排名倒數第一。

　　華泰證券交易性金融資產及債權AC的占比較高，該類資產的持有期利息、股息收益及處置收益均在當期損益中體現，利用該類科目可以在市場上行期充分釋放業績彈性。但從投資收益率來看，華泰證券第三季度的年化投資收益率為3.09%，在43家上市券商中排名第33位，自營業務收益率排名較為靠后。

　　信用業務方面，公司利息凈收入同比增長108.75%至12.33億元，一方面是公司信用業務強勢，市場資金需求高增情形下市占率保持在7.1%，融出資金高增，利息收入同比增長17.58%；另一方面，公司利息支出同比下降4.09%，或是融資成本下行期公司發債進行債務置換有所成效。

　　總體而言，華泰證券年內進行大規模發債，但相較其他頭部券商仍有較大的加杠桿空間。與此同時，華泰大額增配自營業務，此前占比較低的債權OCI和股權OCI增幅明顯，但其占比仍低于同業。從業績表現上看，剔除資產出售的高基數影響后，公司自營投資收入同比高增141%，但投資收益率在業內的排名相對靠后，仍有提升空間，建議關注后續資本市場走勢與公司業務表現。

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