更棘手的剝離是巨額資產沉淀帶來的流動性壓力。截至2025年6月30日，地產珠免集團地產相關存貨賬面價值約78億元，業務依占公司總存貨83.15億元的卸下93.8%，其中58.13億元為建成待售的負債開發產品。“這些資產就像‘凍結的重擔珠免主業資金池’，在免稅業務急需資金拓展門店網絡、集團升級供應鏈的免稅面臨關鍵階段，無疑會掣肘主業發展。雙線”券商零售行業分析師吳佳楠對界面新聞表示，圍剿“免稅行業的剝離競爭核心是渠道與供應鏈，若資金持續被地產占用，地產很可能錯失市場擴張窗口期。業務依”

　　此次10月的卸下股權轉讓，正是負債針對上述痛點的“精準拆彈”。珠海市國資委全資控股的投捷控股接盤，既規避了市場化交易中可能出現的估值博弈與周期拉長問題，也體現了地方政府對國企改革的支持。“國資平臺接盤的優勢在于‘效率與安全兼顧’。”吳佳楠進一步分析，“一方面能快速完成資產交割，幫助珠免回籠現金；另一方面可通過專業化運營盤活存量地產，避免國有資產流失，實現資源優化配置。”

　　值得關注的是，此次交易采用純現金支付，不改變珠免集團股權結構，卻將從根本上重塑其業務版圖。交易完成后，公司將徹底剝離房地產開發業務，成為一家純粹以免稅為核心的企業。對于未來，市場已給出積極預期——公告發布后兩個交易日，珠免集團股價逆勢上漲12.6%。

　　但資本市場的樂觀預期背后，這條賽道的殘酷性正逐步顯現——行業整體消費疲軟與內外競爭壓力疊加，珠免集團的免稅之路還是布滿荊棘。

　　免稅行業的寒意已蔓延至核心市場。2025年上半年，海南離島免稅購物金額167.6億元，同比下降9.2%，購物人數更是銳減26.2%至248.2萬人次。即便是行業龍頭中國中免也未能幸免，上半年其營收與凈利潤分別同比下滑9.96%和20.81%。“消費信心尚未完全恢復，高端客群消費更趨謹慎，疊加海南客流增長乏力，整個行業仍處調整期。”吳佳楠告訴界面新聞。這一背景下，剛完成“減負”的珠免，尚未發力便要直面市場收縮的壓力。

　　外部競爭的“圍剿”態勢更為嚴峻。從規模上看，截至2025年10月，珠免已開業免稅店僅12家，另有4家待開，門店類型覆蓋口岸、機場、跨境合作區，仍以小規模單店為主。而中國中免境內外門店規模已達200家（含海南離島6、市內12、機場60+、境外5 等），差距近20倍。深免約有30家門店（含海口觀瀾湖、深圳機場、西安機場等）。

　　國際賽場同樣兇險，DFS、新羅等巨頭憑借“機場+市內+線上”的全渠道網絡，在亞太高端客源市場握有品牌與供應鏈優勢，珠免的區域布局難以形成抗衡。更棘手的是國內新勢力的沖擊，王府井、武商集團等“市內免稅”新牌照方加速落地，2025年6月武漢店、8月廣州店與深圳店相繼開業，直接在珠免深耕的大灣區形成“前后夾擊”。

　　海南自貿港與橫琴粵澳深度合作區（下稱“橫琴深合區”）是珠免集團的免稅主業核心戰場。

　　即便行業整體承壓，作為離島免稅政策的核心承載地，海南自貿港仍保持著政策紅利下的基本盤。但這片市場早已被頭部玩家筑起高壁壘：中國中免憑借6家離島門店（含三亞國際免稅城、海口國際免稅城等核心地標）占據約85%的市場份額，不僅在門店規模、品類豐富度上形成壟斷，更通過多年運營沉淀下穩定的高端客群與供應鏈議價能力形成競爭優勢。對比之下，珠免的海南布局仍處“紙上談兵”階段——目前僅通過托管模式參與三亞灣壹號免稅項目，門店最快要到2026年才能正式營業。“這意味著未來至少一年半時間，珠免在海南基本無法分得離島免稅的增量蛋糕，而中免在此期間還會持續鞏固優勢”吳佳楠在接受采訪時直言。

　　若說海南市場的挑戰在于“先發劣勢”，橫琴深合區的博弈則聚焦于“點位卡位”的被動。作為銜接粵港澳的關鍵節點，橫琴深合區本應是珠免的“主場優勢區”——畢竟其總部位于珠海，地緣協同性更強。但現實卻是核心客流點位已被競爭對手提前鎖定：澳門國際機場、氹仔碼頭兩大國際客流入口，分別由深免、中免拿下經營權，可直接截留從澳門進入橫琴的游客；而珠免目前在橫琴布局2家口岸店，且單店面積均不足1000平方米，也有可能面臨客流被截留。

　　雖尚未公布交易價格，這場剝離不僅是業務層面的“輕裝上陣”，更可能成為緩解集團高負債壓力的“及時雨”。

　　從交易標的格力房產自身來看，其早已是珠免集團的“財務包袱”。Wind數據顯示，截至2025年6月末，格力房產資產總計133.65億元，總負債高達126.78億元，所有者權益僅余7.87億元，資產負債率飆升至94.86%，逼近資不抵債的邊緣。

　　經營層面的虧損更讓其“拖后腿”效應加劇：2025年上半年，格力房產凈虧損3.36億元，直接拖累珠免集團整體歸母凈利潤錄得負數；現金流的緊張還體現在稅費繳納上，天眼查信息顯示，截至2024年底，格力房產仍欠繳印花稅5974.86萬元，短期資金周轉壓力可見一斑。

　　即便交易順利推進，格力房產的估值也難有高溢價空間。某房地產評估機構人士對界面新聞表示：“評估時會重點考量兩大核心因素——項目實際去化速度與市場可比交易價。當前房地產市場整體景氣度偏低，格力房產旗下格力海岸、平沙九號等項目的去化周期普遍拉長，疊加同類項目交易價格回調，這類存量資產很難獲得超出市場均值的溢價。”這意味著珠免集團通過此次交易回籠的現金規模，或更多聚焦于“合理清償負債”而非“超額收益”。

　　對珠免集團整體而言，剝離格力房產相關負債的意義遠大于現金回籠。截至2025年6月末，集團有息負債規模已達112.04億元，其中短期借款與一年內到期的非流動負債合計79.42億元，長期借款32.62億元；龐大的負債基數導致公司近些年財務費用支出在5億元以上，2025年上半年僅利息費用就吞噬了免稅業務近40%的凈利潤。“若本次交易能同步剝離格力房產對應的負債，珠免集團有息負債規模將大幅壓降。”吳佳楠測算，“參考格力房產94.86%的資產負債率，其對應負債約126億元，若其中80%為有息負債，集團每年可節約利息支出約7億元左右，這將直接扭轉公司凈利潤虧損局面，顯著優化盈利結構。”

　　值得注意的是，此次交易采用現金支付方式，不涉及股權變動，若能順利完成負債剝離，珠免集團不僅能降低資產負債率、減少財務費用，更能釋放被地產業務占用的現金流，為免稅主業的門店擴張、供應鏈升級提供資金支持。“對當前的珠免來說，財務減壓與業務聚焦是‘一體兩面’，只有先卸下負債包袱，才能在免稅賽道的競爭中投入更多資源。”前述評估機構人士補充道。

　　估值方面，從資本市場估值邏輯看，免稅業務普遍享有顯著溢價：中國中免當前市盈率（PE）約29倍，而A股龍頭地產開發商歷史平均市盈率估值普遍在6–10倍。原因在于免稅賽道毛利率高、現金流穩、政策紅利持續釋放，成長性與防御性兼具；反觀地產開發，高杠桿、低周轉、政策調控頻繁，盈利波動大，估值中樞長期受壓。珠免集團完成地產資產出售后，資產負債表將徹底“輕資產化”，盈利結構由“地產開發”切換為“免稅運營”，可直接對標消費零售估值體系。

本文地址：http://m.czbtz.com/news/57c5299890.html